中国的铜需求正在减弱吗？对于上周齐聚圣地亚哥、参加铜行业大型年会的数百家矿商、冶炼商、制造商、银行家和对冲基金经理而言，这是一个左右市场的问题。

　　经历过一轮大规模牛市之后，中国仓库正在累积铜库存。本轮牛市已将铜价推升至每吨逾1万美元的空前高位。

　　铜价已从2月份的峰值水平下跌5%。问题在于，这个全球最大的铜消费国是否已在减少铜的使用，或者处于供应链更下游的冶炼厂和制造商是否一直在消耗库存，等待铜价回落。

　　这个问题对于铜市至关重要。占全球铜消费40%的中国，是铜价最重要的一个驱动因素。

　　除了像油价大幅飙升或欧元区债务危机恶化这样的宏观经济冲击之外，其它问题都无法对市场产生更大的影响。

　　如果像一些人猜测的那样，中国累积铜库存表明实际铜需求放缓，那么市场可能还会传递出一个有关中国经济状况的更广泛信号：中国政府旨在为经济增长减速的举措正在生效。

　　在智利首都圣地亚哥上周召开的Cesco会议上，很多业内人士都对铜的短期前景感到困惑。

　　中国及其周边国家的铜库存已大幅上升，对此无人持有异议。尽管没有官方统计数字，但交易员估计，过去6个月，港口保税仓库——在支付进口关税之前，铜可以存放在那里——的铜库存翻了一番，达到70万吨左右。

　　通常情况下，库存上升是一个看跌信号，因为它表明市场上的供应正超过需求。

　　然而，中国保税仓库的铜库存上升，至少在一定程度上反映出的是铜供应链更上端的库存下滑——从将低品级铜变成精炼铜的冶炼厂，到铜制成品的最终用户。

　　由于铜价飙升，并于2月份触及每吨1.0190万美元的创纪录高点，消费者和交易员难以为其运转中的库存融资，因而削减了库存。

　　过去5个月中国政府的4次加息加剧了这一过程，加大了库存融资的难度。

　　这使得铜价看涨者辩称，中国一直在与市场展开“懦夫博弈”(game of chicken)：他们表示，一直在迅速减少库存、指望价格回落的消费者，将很快被迫重新购买现货铜，不管价格有多高。

　　“实际上，市场正在等待消费者回归市场并出价，”天达资产管理公司(Investec Asset Management)自然资源基金经理乔治 切维利(George Cheveley)表示，“如果消费者需要一部分库存，他们将不得不抬高价格。”

　　一些人已经看到了这方面的迹象：过去一周，上海铜库存出现小幅下滑。智利矿商Antofagasta首席执行官马塞洛 阿沃德(Marcelo Awad)预测，未来3年，铜价每年的平均价格都在8800美元以上。

　　但对冲基金和其它投资者已经为中国的“回归”等待了数月。一些人担心，这一段长时间的平静期不仅仅是一个去库存化周期。

　　在圣地亚哥，一些顶级铜矿商正就可能持续约6个月的“波动性”（这通常是价格下跌的一种委婉说法）发出警告。

　　波兰铜矿商KGHM高管加罗斯劳 罗曼诺夫斯基(Jaroslaw Romanowski)表示：“我不认为目前正处于这样一种形势：工业生产的速度没变，（中国人）只是假装不需要铜。我认为确实出现了放缓。”

　　“在某个阶段，这些紧缩措施将对实体经济产生实际影响。”

　　罗曼诺夫斯基认为，中国的需求疲弱可能会导致今年市场供过于求，从而令铜价降至6000美元的低位。

　　然而，美欧消费者也正出现铜库存短缺的事实，可能会缩小价格回调的幅度。“很多人正勉强度日，”德意志银行(Deutsche Bank)金属交易主管雷蒙德 凯(Raymond Key)表示，“如果铜价跌向每吨8500美元，可能会出现大量买盘兴趣。”

　　长期而言，中国的经济降温过程可能最终会对铜价产生积极影响。英美资源公司(Anglo American)铜业务部门负责人约翰 麦肯齐(John MacKenzie)辩称，尽管他承认，中国的货币紧缩政策对铜需求造成了一定影响，但中国的加息举措将把铜引向一条“通向颇具吸引力的中长期前景的更具持续性道路”。

　　实际上，圣地亚哥与会代表达成最多共识的领域是铜金属的乐观长期前景——这受到形成大量新产能方面问题的驱动。似乎是为了证实中国对铜的长期需求，中国国有金属矿商中国五矿(Minmetals)在4月4日对铜矿商Equinox发出了65亿美元的收购出价。

　　然而，在中国铜需求的实际走势不确定之际，几乎没有投资者愿意现在就押注于牛市将再度来临。正如凯所言：“底线是铜正进入中国、且实际上没有被使用。这可不是乐观的事。”

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